翰宇藥業的至暗時刻
2019年10月11日 16:53

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無論是從經營還是二級市場來看,如今都是翰宇藥業的至暗時刻。 ?

本刊記者? 杜鵬/文

翰宇藥業(300199.SZ)的2019年中期報告表現不佳,不僅公司的收入和利潤大幅下跌,而且資產項中應收賬款畸高,偏離行業正常水平,收購標的更是在業績承諾期結束之后接連發生變臉。

這是一只典型的價值毀滅股。更讓投資者擔憂的是,這種毀滅仍然在繼續,上市公司仍然花大錢用在必要性不足的項目之上,管理層的作為值得投資人警惕。

業績腰斬

8月29日,翰宇藥業發布2019年中期報告,公司2019年上半年實現收入4.51億元,同比下降30.32%;凈利潤7667萬元,同比下降63.46%。

翰宇藥業是一家專業從事多肽藥物研發、生產和銷售的企業,主營業務共有五塊:醫藥制劑、原料藥、客戶肽、藥品組合包裝產品、器械類產品,這五塊業務上半年均出現下滑。根據財報,2019年上半年,翰宇藥業的醫藥制劑收入同比下降8.7%至3.12億元,原料藥收入同比下降60.12%至2966萬元,客戶肽業務的收入同比下降61.49%至3619萬元,藥品組合包裝業務的收入同比下降20.34%至3285萬元,器械類產品的收入同比下降61.45%至3355萬元,各項業務可以說是全線崩潰。

作為翰宇藥業最主要的收入來源,醫藥制劑占總收入的比例為69.18%,目前公司已上市制劑產品主要包括注射用特利加壓素、注射用生長抑素、注射用胸腺五肽、醋酸去氨加壓素注射液等。

其中,特利加壓素主要用于肝硬化靜脈曲張出血的止血,臨床廣泛應用于肝腎綜合征、肝硬化腹水、感染性休克、燒傷、急性肝功能衰竭、心臟驟停等的治療,2019年上半年公司這塊產品實現銷售收入9546萬元,同比下降22.65%。對此,翰宇藥業給出的解釋是,主要是為了配合各省市、地區逐步啟動2019年招投標工作開展,以及各地GPO集中采購陸續開展影響所致。

生長抑素主要適用于急性食道靜脈曲張出血、嚴重急性胃或十二指腸潰瘍出血,醋酸去氨加壓素廣泛應用于預防及控制出血、手術前使延長的出血時間縮短或恢復正常,這兩款產品2019年上半年的收入分別為8683萬元、2163萬元,相比上年同期基本沒有增長,停滯不前。

胸腺五肽為免疫調節藥物,適用于惡性腫瘤病人因放療、化療所致的免疫功能低下,2019年上半年實現銷售收入4716萬元,同比下降20.03%。對此,翰宇藥業給出的解釋是,近年受輔助用藥、招標價格下降等政策影響,國內胸腺五肽市場受到一定沖擊,整體銷售量處于不斷調整階段。

對于醫藥制劑產品表現不佳,翰宇藥業將原因歸咎于外部的政策原因,但是從本質上來講癥結還是因為公司自身產品競爭力不強,尤其部分主要產品均屬于輔助用藥范疇,這是政策重點整治的領域。

除去制劑業務以外,翰宇藥業其他業務表現為雜而不強,不僅規模很小,而且市場競爭力不不強,未來前景不容樂觀。

糟糕的資產

翰宇藥業的資產科目也同樣不佳。截至2019年上半年末,公司應收賬款賬面價值12.08億元,占期末總資產的比例高達21.03%,占2018年收入的比例為95.57%。如此高的占比在上市公司中極其罕見,尤其在醫藥行業中。

依照申銀萬國行業劃分,化學制劑類上市公司共有75家,按照“2019年上半年末應收賬款賬面價值/2018年收入”計算,翰宇藥業以95.57%的比例排在第一位,而排在第二位的中關村(000931.SZ)也不過61.37%,其余的多數同行在30%以下。

因此,翰宇藥業應收賬款相比整個行業而言并不正常。如果從自身歷史變動來看的話,翰宇藥業上半年同樣表現并不正常。

依據Wind資訊,在上市的2011年,翰宇藥業當年應收賬款周轉天數只有88.59天。而在此之后,這項指標便一路攀升,尤其最近幾年惡化明顯,2016-2018年分別為284.16天、262.28天、329.61天。

這是一個什么概念呢?翰宇藥業賣出去的產品需要將近1年的時間才能夠收回來款項,銷售周期極其漫長,這與行業大多只有幾個月的結算周期明顯不相符。

更進一步研究表明,翰宇藥業的應收賬款問題可能更加嚴重。按照2019年中報披露,公司1-2年、2-3年的應收賬款賬面余額分別為4.9億元、1.02億元,兩者合計5.92億元,占所有應收賬款賬面余額的比例高達44.71%。

這些款項賬齡都在1年以上,欠款對象都是誰?款項還能不能收回來?翰宇藥業有必要給出解釋。

翰宇藥業資產科目中的商譽問題同樣值得關注。

2019年上半年末,翰宇藥業商譽賬面原值有9.38億元,全部由標的資產甘肅成紀生物藥業有限公司(下稱“成紀藥業”)構成,這家標的由上市公司2014年收購而來。

2014年8月,翰宇藥業發布公告,公司擬通過發行股份及支付現金方式收購成紀藥業100%股權,交易價格為13.2億元。其中,向張有平、北京鳳凰財富成長投資中心(有限合伙)和北京惠旭財智投資中心 (有限合伙)以24.44元/股的價格發行2700萬股購買成紀藥業50%股權,以支付現金方式購買成紀藥業50%股權,支付現金6.6億元。

成紀藥業主要從事醫療器械和化學藥品的研發、生產和銷售,其醫療器械產品專為注射給藥服務。根據評估結果,成紀藥業100%股權的賬面價值為2.57億元,評估值為13.27億元,增值率為415.48%,收購價格一點都不便宜。

2015年1月份,翰宇藥業完成了對成紀藥業的并購。

收購之時,交易對方張有平承諾,成紀藥業 2014 年、2015 年凈利潤分別不低于1.1億元、1.49億元;翰宇藥業股東曾少貴、曾少強、曾少彬承諾成紀藥業2016年、2017年凈利潤分別不低于1.93億元、2.41億元。

翰宇藥業發布的業績承諾完成情況公告顯示,2014-2017年,成紀藥業實際完成的凈利潤分別為1.16億元、1.14億元、1.69億元、2.04億元。

前后對比可以發現,除了2014年踩線達標以外,成紀藥業其余年份均沒有完成業績承諾。整體來看,2014-2017年成紀藥業實際完成凈利潤合計為6.03億元,業績承諾的完成比例為86.98%。

更令人揪心的是,業績承諾期結束之后,成紀藥業業績立即發生了大變臉。財報顯示,2018年成紀藥業實現收入2.20億元,同比下降 37.68%;實現凈利潤9337萬元,同比下降 54.41%。

2019年上半年,成紀藥業業績繼續大幅惡化,期間收入和凈利潤分別為7875萬元、2325萬元,分別同比下降42.39%、70.77%。

對于成紀藥業業績大幅下降,翰宇藥業在2019年中報解釋稱,在“零加成”等前期政策全國范圍內快速落地影響下,國內醫藥市場發生較大改變,成紀藥業器械類產品及藥品組合包裝產品銷量均有一定降幅。

然而,上述解釋背后,又有沒有其他的因素呢?比如,為什么在業績承諾期之后才發生業績大變臉?業績承諾期間有沒有突擊收入和利潤的情況?上市公司對此有必要給出解釋。

在成紀藥業爆雷的情況下,翰宇藥業已經對這筆資產計提了5.95億元的商譽減值準備。值得注意的是,成紀藥業目前的業績仍然沒有轉好的趨勢,未來如果繼續惡化,那么剩余的3.44億元商譽恐仍將面臨減值。

最后,翰宇藥業資產項中的開發支出也值得關注。

2019年上半年末,翰宇藥業開發支出有2.28億元。從過去幾年來看,翰宇藥業的開發支出呈現逐年攀升趨勢,2015-2018年年末分別為9365萬元、1.23億元、1.23億元、2.14億元。

2019年上半年,公司研發投入6377萬元,占營業收入的14.15%,但中報并沒有披露研發投入資本化情況,不過之前的年報對此都有披露。

2016-2018年,翰宇藥業的研發投入分別為8923萬元、1.03億元、1.91億元,其中研發支出資本化金額分別為2886萬元、1319萬元、9632萬元,研發投入資本化率分別為32.35%、12.86%、50.37%。

從上面可以看出,翰宇藥業2018年研發投入資本化率顯著高于往年,且這個比例在醫藥上市公司中極其少見,而2018年恰好是翰宇藥業歷年以來業績最差的一年,當年凈利潤虧損3.41億元,翰宇藥業可能利用提高研發投入資本化率來提升業績。

價值毀滅

翰宇藥業2011年IPO之時募集資金凈額7.15億元,2014年在并購交易中配套增發募集資金總額4.4億元,2015年增發募集資金6.6億元,股權累計融資18.15億元。

債務方面,2019年上半年末,翰宇藥業的短期借款、長期借款、應付債券分別為7.89億元、8.85億元、4.98億元,有息負債合計21.72億元。

然而,這些巨額融資背后,換來的卻是業績暴跌,以及畸高的應收賬款和商譽,翰宇藥業具有價值毀滅的特征。反映到二級市場上,翰宇藥業股價在2015年6月創下歷史新高51.68元之后,便一路下跌,并在2019年10月9日創下近年新低7.14元,期間股價最大跌幅達到86.18%。

毫無疑問,最近幾年高位買入翰宇藥業的投資者大概率發生了巨幅虧損,而2016年參與過翰宇藥業定增的機構資金更是慘遭被套。

公開資料顯示,收購成紀藥業的配套定增完成于2016年10月,定增價格和募集資金總額分別為23.3元、6.6億元,定增對象分別是長江資管翰宇藥業1號分級集合資產管理計劃、紅土創新基金管理有限公司、廣發資管·翰宇藥業1,2,3號定向資產管理計劃。

這筆定增完成之后的結果是,根據Wind資訊統計,翰宇藥業股價自發行至今的跌幅為67.66%。

因此,無論是從經營還是從二級市場表現來看,翰宇藥業的股價對投資人都造成了不小的傷害。更讓人擔憂的是,這種傷害還在繼續之中,翰宇藥業仍然繼續將大筆錢投到必要性不足的項目之上。

2019年上半年末,翰宇藥業在建工程7.59億元,其中有一個項目是翰宇創新產業大樓項目,該項目預算數為5.35億元,工程累計投入占預算比例為52.52%。

這個項目的地塊是由上市公司2015年買來。翰宇藥業在當年年報中稱,公司在深圳市龍華新區競得2.9萬平方米土地使用權,計劃投資建設公司總部、實驗中心及慢性病管理產業研發基地。

翰宇藥業在2017年年報稱,為滿足公司快速發展的經營需要,實現翰宇創新產業大樓項目建設的積極推進,公司擬向上海銀行股份有限公司深圳分行申請總額度不超過4.6億元的固定資產抵押貸款,貸款期限不超過五年,實際融資情況以銀行最終審批為準。

從上面可以看出,這個項目的預算投資總額為5.35億元,大部分資金來自銀行貸款。這筆投資金額并不小,是翰宇藥業2019年上半年凈利潤額7667萬元的7倍。再者,這個項目就是蓋大樓,在自身業績暴跌以及有息負債高企的情況下,仍然花大錢蓋樓有必要嗎?最后,公司計劃用于慢性病管理產業研發基地,難道不可以通過對外租賃方式來開展這塊業務嗎?

除了蓋大樓,翰宇藥業還斥資接盤別人的私募基金。

2019年8月29日,翰宇藥業發布公告稱,公司擬通過受讓原有限合伙人合計5000萬元的出資份額,投資入伙深圳市藍盾中美信息技術創新投資企業(有限合伙)(擬更名為“深圳市創興前沿技術股權投資基金合伙企業(有限合伙)”,下稱“創新投資”)。

公司從創新投資普通合伙人藍盾股份(300297.SZ)、極創投資、徐洪為、張春山、徐紅兵等處分別受讓3%、1%、4%、8%、4%的出資份額;公司投資完成后所持份額將占基金總規模的20%,資金來源均為公司自有資金,承擔有限責任,不參與基金的日常運營與管理。

公告稱,上述合伙企業投資領域應集中于新興產業領域,新興產業指戰略性新興產業和高技術產業。在符合前述規定的情形下,合伙企業應重點投資于新一代信息技術、數字創意領域的初創期、早中期企業,及深圳市政府扶持和鼓勵發展的戰略性新興產業、未來產業和其他政府重點發展的產業,其中投資于此類企業的資金額不低于合伙企業可投資金總額的60%。

事實上,醫藥行業上市公司投資私募基金的情況并不在少數,但多數投資的均是與醫藥相關的產業基金,同上市公司主業具有很強的協同性。反觀翰宇藥業這筆投資,上述合伙企業的投資對象基本上集中于信息技術和數字創意領域,這根本就與其主業完全不相關,尤其是在當前最困難的時刻,翰宇藥業仍然將寶貴資金投在這上面,更是讓人難以理解。

再者,此次交易并非翰宇藥業認購新基金,而是在為別人接盤。那么,藍盾股份、極創投資、徐洪為、張春山、徐紅兵等賣方為什么選擇賣掉自己手中的份額呢?是不是基金經營狀況發生問題?翰宇藥業對此有必要給出解釋。

毫無疑問,如今是翰宇藥業的至暗時刻。如果管理層仍然不思進取,翰宇藥業實際控制人恐怕難逃質押爆倉的命運。

2019年9月5日,翰宇藥業發布的公告顯示,實際控制人之一曾少貴直接間接持有公司股份2億股,占公司總股本的21.55%;實際控制人之一曾少強直接間接持有公司股份1.43億股,占公司總股本的15.38%。截至公告披露日,曾少貴共質押了1.8億股公司股份,占公司總股本的19.60%;曾少強共質押了1.23億股公司股份,占公司總股本的13.46%。

針對文中問題,《證券市場周刊》記者向翰宇藥業發去了采訪函,但截至發稿仍未收到上市公司方面回復。

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